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早在2021年初，我們就有理由質(zhì)疑那些有關(guān)拜登經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的主流看法。最值得注意的是，哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家、美國(guó)前財(cái)政部長(zhǎng)勞倫斯·薩默斯開(kāi)始警告說(shuō)，正在醞釀中的法案可能會(huì)引發(fā)通貨膨脹。盡管嚴(yán)重的通貨膨脹已經(jīng)消失了幾十年，但薩默斯有一個(gè)簡(jiǎn)單且令人信服的洞見(jiàn)。將數(shù)萬(wàn)億美元投入一個(gè)供應(yīng)嚴(yán)重受限而需求稍有不足的經(jīng)濟(jì)體必然會(huì)引發(fā)通貨膨脹。如有太多的人試圖同時(shí)購(gòu)買汽車，而且他們還有現(xiàn)金去買車，那汽車價(jià)格就肯定會(huì)上漲。

在薩默斯的邏輯里還有一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，包括中國(guó)在內(nèi)的外國(guó)供應(yīng)商無(wú)法滿足美國(guó)由經(jīng)濟(jì)刺激措施推動(dòng)的消費(fèi)熱潮。通常，當(dāng)美國(guó)消費(fèi)者瘋狂消費(fèi)時(shí)，美國(guó)的貿(mào)易逆差至少可以部分緩解國(guó)內(nèi)物價(jià)壓力：如果美國(guó)的需求超過(guò)美國(guó)的產(chǎn)能，那美國(guó)人仍然可以從國(guó)外購(gòu)買商品。但在2021年春天，美國(guó)比世界大多數(shù)國(guó)家更快地?cái)[脫了疫情，在國(guó)際供應(yīng)鏈比美國(guó)國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈更加混亂的情況下，美國(guó)只能購(gòu)買到有限的外國(guó)商品。盡管經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)確切數(shù)字存在分歧，但一個(gè)合理的猜測(cè)是，在疫情爆發(fā)后不久，過(guò)度需求是推動(dòng)美國(guó)物價(jià)持續(xù)上漲的主要原因。

面對(duì)需求與供給的巨大缺口，美聯(lián)儲(chǔ)本可以介入并采取行動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)法改變政府的刺激資金分配方式，也無(wú)法消除低效分配。但它卻有一個(gè)強(qiáng)大工具，可以用來(lái)防止過(guò)度需求引發(fā)高通脹，這就是美聯(lián)儲(chǔ)能有效控制的短期利率政策。通過(guò)提高利率，美聯(lián)儲(chǔ)拉高了借貸成本，這反過(guò)來(lái)又拉低了所有長(zhǎng)期資產(chǎn)（無(wú)論是股票還是藝術(shù)品）的價(jià)格。

說(shuō)明此一現(xiàn)象的最重要例子是房地產(chǎn)市場(chǎng)，房產(chǎn)是目前大多數(shù)美國(guó)人的主要財(cái)富。更高的抵押貸款利率使買房成本更高，因而最終壓低了房?jī)r(jià)。由此造成的財(cái)富縮水也會(huì)拉低消費(fèi)支出。一般而言，更高的利率會(huì)抑制借貸行為，鼓勵(lì)儲(chǔ)蓄，壓低消費(fèi)需求。更高的利率還會(huì)導(dǎo)致企業(yè)重新評(píng)估長(zhǎng)期投資項(xiàng)目，直接或間接地降低了企業(yè)的招聘意愿。

但在決定加息之前，美聯(lián)儲(chǔ)必須確信已出現(xiàn)了高通脹的嚴(yán)重風(fēng)險(xiǎn)。盡管薩默斯威望極高，但他的觀點(diǎn)卻使他成了一個(gè)異類。包括國(guó)際貨幣基金組織前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家?jiàn)W利維爾·布蘭查德在內(nèi)的一些重要經(jīng)濟(jì)學(xué)家都同意他的警告，可華爾街和大多數(shù)學(xué)者卻對(duì)他的觀點(diǎn)不以為然。畢竟，通貨膨脹率在過(guò)去幾十年里從未超過(guò)4%，主導(dǎo)拜登經(jīng)濟(jì)團(tuán)隊(duì)的眾多“進(jìn)步主義者”認(rèn)為他們的經(jīng)濟(jì)刺激措施不會(huì)引發(fā)嚴(yán)重的通貨膨脹。這屆政府在上臺(tái)時(shí)曾承諾幫助普通美國(guó)人，這屆政府還得到了眾多進(jìn)步主義經(jīng)濟(jì)學(xué)家的支持，美聯(lián)儲(chǔ)有什么權(quán)利推翻這樣一屆政府的標(biāo)志性政策？如果美聯(lián)儲(chǔ)從2021年春季就開(kāi)始加息，然后美國(guó)經(jīng)濟(jì)因某種原因（如新冠疫情加重）出現(xiàn)了衰退，那美聯(lián)儲(chǔ)就將受到嚴(yán)厲的批評(píng)，其獨(dú)立性也可能受到損害。出于這些顧慮，美聯(lián)儲(chǔ)止步不前也就不足為奇了。

拜登宣布出臺(tái)經(jīng)濟(jì)刺激措施

然而，在通脹明顯上升后，美聯(lián)儲(chǔ)仍遲遲未采取行動(dòng)。到2021年秋天，即拜登刺激計(jì)劃實(shí)施六個(gè)月后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速升溫，可美聯(lián)儲(chǔ)仍未調(diào)整利率。無(wú)可回避的事實(shí)是，杰羅姆·鮑威爾的美聯(lián)儲(chǔ)主席任期將于今年年底到期，而拜登尚未宣布提名鮑威爾續(xù)任這一職務(wù)。如果鮑威爾選擇啟動(dòng)加息周期，那拜登完全有可能，事實(shí)上是很有可能，用另一個(gè)主席替代他，這個(gè)人也許是萊爾·布雷納德。布雷納德是一位備受尊敬的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，也是奧巴馬任內(nèi)聲名顯赫的財(cái)政部官員。金融市場(chǎng)認(rèn)為他在利率問(wèn)題上更加鴿派，更愿意冒通脹風(fēng)險(xiǎn)來(lái)維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。結(jié)果，美聯(lián)儲(chǔ)推遲了加息，而拜登則最終再次提名了鮑威爾。直到鮑威爾順利進(jìn)入新任期，美聯(lián)儲(chǔ)才最終在2022年春天開(kāi)始加息。如果政府希望美聯(lián)儲(chǔ)像后來(lái)一些人說(shuō)的那樣更早加息，正確的舉動(dòng)應(yīng)該是在2021年夏天再度提名鮑威爾，給他一個(gè)明確的授權(quán)，讓他按照美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為合適的方式行事。

神奇的貨幣思維

除了承受來(lái)自華盛頓的壓力，美聯(lián)儲(chǔ)也受到了凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)的影響。一派日漸主流的凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，還可以更激進(jìn)地動(dòng)用宏觀經(jīng)濟(jì)刺激措施。早在疫情爆發(fā)前，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家就已經(jīng)得出結(jié)論，政府有可能在不提高利率和不引發(fā)通脹的情況下大幅增加政府支出（和/或減稅）。在經(jīng)歷了近十年的超低利率和低通脹后，一些人認(rèn)為，即使所有支出增長(zhǎng)都是通過(guò)“印鈔”來(lái)實(shí)現(xiàn)的（通過(guò)央行購(gòu)買政府債務(wù)來(lái)向經(jīng)濟(jì)注入資金），價(jià)格上漲壓力也是可以避免的?！艾F(xiàn)代貨幣理論”也許是闡釋此種方法的最經(jīng)典理論，雖然更溫和的做法才是主流。

目前一個(gè)熱門觀點(diǎn)是，通過(guò)實(shí)施高支出和超低利率措施來(lái)搞“熱”經(jīng)濟(jì)，這可以成為減少不平等的有效方法。隨著低工資工人被引入勞動(dòng)力市場(chǎng)，他們將學(xué)到有可能帶來(lái)高收入的技能。因此，強(qiáng)勁的臨時(shí)刺激措施可以帶來(lái)永久性收益，至少很多人都這么認(rèn)為。不僅左傾的決策者支持這一方針，就連特朗普的經(jīng)濟(jì)團(tuán)隊(duì)也經(jīng)常吹噓強(qiáng)勁的減稅驅(qū)動(dòng)型經(jīng)濟(jì)會(huì)提高低工資工人和少數(shù)族裔的收入。

到2019年，在美聯(lián)儲(chǔ)評(píng)估其基本貨幣政策框架時(shí)，他們征詢了很多頂尖學(xué)者的意見(jiàn)。當(dāng)時(shí)許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都在研究如何刺激一個(gè)頑固抵抗通脹和貨幣刺激措施的經(jīng)濟(jì)體（即使利率已經(jīng)降至零）。經(jīng)濟(jì)學(xué)界日益擔(dān)憂“低通脹”（遠(yuǎn)低于2%的通脹率）會(huì)引發(fā)惡果，而這種擔(dān)憂則成為美聯(lián)儲(chǔ)兩年后按兵不動(dòng)的主要原因。與許多學(xué)院派經(jīng)濟(jì)學(xué)家一樣，美聯(lián)儲(chǔ)得出結(jié)論，價(jià)格快速上漲不再是一個(gè)嚴(yán)重的問(wèn)題，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)總可以通過(guò)提高利率來(lái)平息通脹，但他們忘了把握正確的加息時(shí)機(jī)和應(yīng)對(duì)隨之而來(lái)的政治挑戰(zhàn)有多難。2020年8月，美聯(lián)儲(chǔ)公布了政策評(píng)估結(jié)果，明確表示不會(huì)再只因勞動(dòng)力市場(chǎng)趨緊就先發(fā)制人地抗擊通脹，而是會(huì)等到經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出明顯的通脹跡象后再行動(dòng)。

盡管美聯(lián)儲(chǔ)擔(dān)心低通脹，但它沒(méi)有采取一項(xiàng)有可能緩解未來(lái)危機(jī)的創(chuàng)新舉措：負(fù)利率政策，也就是說(shuō)，允許超短期利率降至零以下，以推高通縮經(jīng)濟(jì)時(shí)代的通脹預(yù)期和長(zhǎng)期利率。有違直覺(jué)的是，這一工具也有助于應(yīng)對(duì)通脹。如果在2021年美聯(lián)儲(chǔ)的武器庫(kù)中有這樣一個(gè)“火箭筒”，套用前財(cái)政部長(zhǎng)漢克·保爾森的話，美聯(lián)儲(chǔ)本可以更積極地加息，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)知道，它不必?fù)?dān)心可怕的“零利率”問(wèn)題，就算它加息過(guò)度也可以按需降息。

誠(chéng)然，要想讓負(fù)利率政策完全有效，必須實(shí)施一系列法律、制度和稅收改革，美聯(lián)儲(chǔ)還需要財(cái)政部和國(guó)會(huì)的合作。最重要的一大挑戰(zhàn)是如何有效防止負(fù)利率（比如-2%或更低）促使投資者不再將資金存放在銀行賬戶和投資國(guó)債，轉(zhuǎn)而持有零利率的現(xiàn)金紙幣。到目前為止，小心試水負(fù)利率政策的日本和歐洲已避免了這一問(wèn)題，有兩個(gè)方案可以防止現(xiàn)金套利問(wèn)題。一個(gè)是建立紙幣和央行準(zhǔn)備金（數(shù)字化）之間的匯率，該匯率隨著時(shí)間推移而貶值，其貶值幅度足以抵消在負(fù)利率世界持有紙幣獲得的好處（這還不算持有紙幣的儲(chǔ)存和保險(xiǎn)成本）。另一個(gè)方案當(dāng)然是在確保所有人都能免費(fèi)獲得基本銀行服務(wù)的基礎(chǔ)上完全消除紙幣。要做到這一點(diǎn)，要么引入央行數(shù)字貨幣，要么要求銀行向無(wú)銀行賬戶的個(gè)人免費(fèi)提供基本賬戶（比如日本）。兩種方案任選其一，只需逐步淘汰大面額紙幣（百元和五十元）并采取其他監(jiān)管措施使數(shù)十億美元規(guī)模的貨幣囤積不再可能，則央行有可能實(shí)施低至-3%的負(fù)利率。

盡管有效使用負(fù)利率政策將有助于推動(dòng)經(jīng)濟(jì)走出深度衰退，但出于對(duì)政治影響的憂慮，美聯(lián)儲(chǔ)在2019年評(píng)估報(bào)告中特意將負(fù)利率政策排除在外。（事實(shí)上，更大規(guī)模的短期刺激措施會(huì)實(shí)際推高長(zhǎng)期利率，因?yàn)橥饨鐚?duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通貨膨脹的預(yù)期更高了。）當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)下次再重新考慮其政策框架時(shí)，外界希望它能考慮修改法律和制度，以便允許它使用這些工具。

簡(jiǎn)言之，美聯(lián)儲(chǔ)未能有效應(yīng)對(duì)2021年的通脹問(wèn)題，這表明央行的獨(dú)立性經(jīng)常受到政治和思想暗流的影響——特別是在選舉期間，但當(dāng)權(quán)政府受到民粹主義壓力時(shí)也是如此。這也表明，在當(dāng)前條件下，美聯(lián)儲(chǔ)如果想在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)堅(jiān)定決心打擊通脹，它就需要在經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退時(shí)擴(kuò)充自己的經(jīng)濟(jì)刺激工具包。