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中國(guó)主要從供給端應(yīng)對(duì)疫情沖擊

中國(guó)是怎么做的？簡(jiǎn)單概括一下，我們主要從供給端應(yīng)對(duì)疫情沖擊，通過(guò)保市場(chǎng)主體來(lái)穩(wěn)就業(yè)、保民生。我們更注重供給端調(diào)控，自疫情開(kāi)始，我們就反復(fù)提出推動(dòng)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，對(duì)企業(yè)減稅降費(fèi)。到現(xiàn)在為止，中國(guó)幾乎沒(méi)有一個(gè)地方是在發(fā)現(xiàn)金補(bǔ)貼的——當(dāng)然，個(gè)別城市嘗試過(guò)發(fā)消費(fèi)券。

中國(guó)不同于美國(guó)，我們有14億人口，怎么發(fā)現(xiàn)金？現(xiàn)金是否足夠？中央政府發(fā)，還是地方政府發(fā)？上海、貴州、云南……各地情況都不同，怎么發(fā)、發(fā)多少？有那么多農(nóng)民工勞動(dòng)者，現(xiàn)金通過(guò)什么方法發(fā)最合適？諸如此類，問(wèn)題很多。

中國(guó)不是主要從需求端調(diào)控的，但這并不是說(shuō)不關(guān)心民生，我們非常關(guān)心民生。中國(guó)用的是什么辦法呢？用推動(dòng)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，對(duì)企業(yè)減稅降費(fèi)，同時(shí)不搞大水漫灌。這也為宏觀調(diào)控留下了余地：明年可以繼續(xù)實(shí)行相對(duì)邊際寬松的貨幣政策，以及積極的財(cái)政政策。

某智能裝備公司的工作人員在組裝機(jī)械裝備 圖源新華社

相對(duì)寬松不是絕對(duì)寬松，為什么？因?yàn)橹袊?guó)沒(méi)有搞大水漫灌，和美國(guó)不同——它只能收縮。

10月26日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議指出重大項(xiàng)目建設(shè)、設(shè)備更新改造要注意與擴(kuò)大消費(fèi)結(jié)合，擴(kuò)大以工代賑，以促就業(yè)、增收入、帶消費(fèi)。重大項(xiàng)目建設(shè)一般指基建，基建與消費(fèi)直接連在一起比較少，這次直接連在一起，提到要注意擴(kuò)大消費(fèi)結(jié)合，而且需要促就業(yè)、增收入、帶消費(fèi)。

基建建設(shè)也好、設(shè)備更新改造也好，當(dāng)然要用人工，就業(yè)上去了，收入就增加了。

以工代賑，這四個(gè)字非常重要。

美國(guó)是以賑代工，中國(guó)是以工代賑，這完全符合我們國(guó)家的國(guó)情。

疫情以來(lái)，央行明顯加大了再貸款的運(yùn)用力度，主要是各類結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的使用。比如普惠小微貸款支持工具、科技創(chuàng)新再貸款，甚至央行最近研究設(shè)立保交樓貨幣政策工具，我們實(shí)際上都用到了結(jié)構(gòu)性貨幣政策。

可以這么說(shuō)，十年前我們只有兩個(gè)名詞：貨幣政策和信貸政策。實(shí)際上，我們現(xiàn)在已經(jīng)比較少講信貸政策了，而是講結(jié)構(gòu)性貨幣政策。什么叫做結(jié)構(gòu)性貨幣政策？就是貨幣政策里面不僅有總量，還有結(jié)構(gòu)。我們現(xiàn)在理論研究的一個(gè)大方向，應(yīng)該是研究結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。這難度很大，但這是我們國(guó)家獨(dú)特、獨(dú)有的——其他國(guó)家也不能說(shuō)完全沒(méi)有，美國(guó)也有，但根本不能和我們比。

中國(guó)人民銀行大樓 圖源新華社

比如說(shuō)房地產(chǎn)，外國(guó)媒體或者說(shuō)不少人都覺(jué)得，所謂“中國(guó)的房地產(chǎn)很可能會(huì)撐不住”，其理由是歷史上，房地產(chǎn)到了像中國(guó)內(nèi)地現(xiàn)在這樣的情況，很少有過(guò)軟著陸，基本都是硬著陸。例如九十年代的日本、美國(guó)，甚至中國(guó)香港地區(qū)，都是攔腰一刀。但我相信，未來(lái)中國(guó)（尤其是內(nèi)地）房地產(chǎn)一定是軟著陸——如果是硬著陸，那不僅僅是經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，還涉及到民生問(wèn)題、社會(huì)問(wèn)題。

中國(guó)在用各種各樣的辦法來(lái)應(yīng)對(duì)。實(shí)際上，現(xiàn)在各個(gè)方面都開(kāi)始參與，中國(guó)房地產(chǎn)一定會(huì)軟著陸。當(dāng)然，中國(guó)房地產(chǎn)軟著陸可能不會(huì)這么快，不會(huì)說(shuō)三五個(gè)月，它可能要半年、一年，甚至更長(zhǎng)時(shí)間。

再看一下物價(jià)。目前我國(guó)物價(jià)保持平穩(wěn)，10月CPI同比2.1%，比9月份下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，1-10月份CPI累計(jì)同比增長(zhǎng)2%。物價(jià)對(duì)我們太重要了，中國(guó)不會(huì)像美國(guó)一樣搞到9.1%，這是不行的。今年的物價(jià)目標(biāo)是3%，現(xiàn)在是2.0%，全年不可能超過(guò)3%，這為我們未來(lái)的貨幣政策留下了空間。

今年以來(lái)，中國(guó)CPI當(dāng)月同比值始終保持在3%以下  數(shù)據(jù)來(lái)源國(guó)家統(tǒng)計(jì)局

中國(guó)的貨幣政策：以我為主，兼顧內(nèi)外平衡、寬而有度

保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，這是很重要的。目前人民幣兌美元匯率在7.1左右，高的時(shí)候超過(guò)7.3，低的時(shí)候大約在6.9。今年以來(lái)，人民幣兌美元的匯率貶值幅度是12%，但和主要經(jīng)濟(jì)體相比，我們貶值的幅度還是小。比如歐元。一個(gè)歐元換一個(gè)美元，這叫平價(jià)。歐元匯率在高點(diǎn)時(shí)，1歐元幾乎可以換1.6個(gè)美元，而現(xiàn)在歐元又跌回了對(duì)美元平價(jià)的水平。

總體來(lái)看，我們的匯率相對(duì)還是比較平穩(wěn)的。由于各種原因，包括美聯(lián)儲(chǔ)加息非常迅猛，短期內(nèi)人民幣匯率向下的壓力還是有的，但長(zhǎng)期來(lái)看，因?yàn)槲覀儑?guó)家經(jīng)濟(jì)韌性足，央行也有較多的貨幣政策工具可以使用，比如逆周期調(diào)節(jié)因子、在離岸市場(chǎng)發(fā)行央票、收緊流動(dòng)性等等，我們可以保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定——這些方法我們以前使用過(guò)：2017年，中國(guó)就用過(guò)逆周期調(diào)節(jié)因子；2020年，我們把逆周期調(diào)節(jié)因子淡出使用，但我們沒(méi)有放棄，還是可以用的。

三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告提出，堅(jiān)持以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，有管理的浮動(dòng)匯率制度，堅(jiān)持市場(chǎng)在匯率形成中起決定性作用，堅(jiān)持底線思維。這就是說(shuō)：我們能不干預(yù)，盡可能不去干預(yù)，我們還是用市場(chǎng)化的匯率。哪怕到了7.3我們都沒(méi)干預(yù)，6.9我們也沒(méi)干預(yù)，盡可能不去干預(yù)它。堅(jiān)持市場(chǎng)在匯率形成中起決定性作用，這以前比較少提——但還有后面一句話：堅(jiān)持底線思維。

什么叫做堅(jiān)持底線思維？我們不會(huì)讓匯率大幅波動(dòng)。我們可以擴(kuò)大波動(dòng)幅度，但是不會(huì)大幅波動(dòng)，所以叫做堅(jiān)持底線思維。這里面是有深刻含義的，其目的是為了保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。這幾句話是始終在的。比如講到匯率，會(huì)說(shuō)保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定；講到房地產(chǎn)，是房住不炒，穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期。

人民幣匯率中間價(jià)圖表（人民幣元/1美元） 圖源央行網(wǎng)站

還有利率。今年8月份我發(fā)表過(guò)一篇文章，叫做《政策利率持續(xù)下調(diào)的可能性不大》。為什么這么說(shuō)？因?yàn)?月份的時(shí)候我們下調(diào)了政策利率，這時(shí)候就有觀點(diǎn)說(shuō)，我們是不是也已經(jīng)進(jìn)入像美國(guó)一樣的政策利率下行周期了？在美國(guó)，利率下行周期當(dāng)然是指政策利率，市場(chǎng)利率是市場(chǎng)決定的。

中國(guó)有什么不同？中國(guó)的利率體系是比較復(fù)雜的。我們的政策利率和美聯(lián)儲(chǔ)不同。美聯(lián)儲(chǔ)是聯(lián)邦基金利率，我們主要是兩個(gè)：OMO（公開(kāi)市場(chǎng)操作利率）和MLF（中期借貸便利）——還有一個(gè)是LPR（貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率），我們的LPR是央行可以引導(dǎo)的，每個(gè)月公布一次。最后是貸款利率。

就是說(shuō)，中國(guó)在政策利率的基礎(chǔ)上加點(diǎn)形成LPR，在LPR的基礎(chǔ)上加點(diǎn)形成市場(chǎng)利率。LPR是最優(yōu)貸款利率，比如商業(yè)銀行向低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)貸款，基本上就是LPR，基本不加點(diǎn)。但是風(fēng)險(xiǎn)比較大的貸款，可能就要加點(diǎn)的，這是我們的基本利率體制。 

LPR改革，是最近幾年我們國(guó)家利率改革一個(gè)很重要的方面。它引導(dǎo)商業(yè)銀行降低貸款利率，這是金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的一項(xiàng)重要舉措。這也就是說(shuō)政策利率是商業(yè)銀行的成本，而LPR下降等于是商業(yè)銀行向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利。剛剛公布的最新一年期LPR是3.65%，5年期是4.3%，與8、9、10月持平。

最新一年期LPR為3.65%  數(shù)據(jù)來(lái)源全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心

易綱行長(zhǎng)10月28號(hào)向全國(guó)人大常委會(huì)匯報(bào)金融工作時(shí)指出，今后一段時(shí)期，我國(guó)有條件盡量長(zhǎng)時(shí)間保持正常的貨幣政策，維持幣值穩(wěn)定，總量上保持流動(dòng)性合理充裕，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸支持力度。價(jià)格上，發(fā)揮貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率改革效能，降低企業(yè)綜合融資和個(gè)人消費(fèi)信貸成本。

前幾天剛剛公布的人民銀行三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告指出，釋放貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率的改革效率，推動(dòng)降低企業(yè)融資和個(gè)人消費(fèi)信貸成本，推動(dòng)降低企業(yè)融資和個(gè)人消費(fèi)信貸成本。這意味著LPR下降是有空間的——當(dāng)然不是說(shuō)一定下降。

剛剛宣布的準(zhǔn)備金率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)（0.25%），它是比較小的，以前比較多的是0.5個(gè)百分點(diǎn)，甚至一個(gè)百分點(diǎn)（1%）都有，而且它是不含已經(jīng)執(zhí)行5%的存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)的——很多小的村鎮(zhèn)銀行本來(lái)存款準(zhǔn)備金率就比較低，不包含在里面。此次降準(zhǔn)共計(jì)釋放長(zhǎng)期資金5000億元。

降低金融機(jī)構(gòu)資金成本每年大概是56億元，這是中央銀行給金融機(jī)構(gòu)的成本下降。這不單單是為了金融機(jī)構(gòu)，也是為了實(shí)體經(jīng)濟(jì)，通過(guò)金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)可促進(jìn)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本下降。本次下調(diào)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率大概是7.8%，在此之前大概是8%，高的時(shí)候?yàn)?7%、18%?，F(xiàn)在我們從8%下降到7.8%，說(shuō)明資金流動(dòng)性增加。

中國(guó)人民銀行決定于2022年12月5日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率 圖源央行網(wǎng)站

為什么現(xiàn)在首先是降準(zhǔn)，而不是LPR下降？

因?yàn)檫@首先涉及到流動(dòng)性問(wèn)題，同時(shí)非常重要的一點(diǎn)是財(cái)政政策與貨幣政策的配合。財(cái)政政策發(fā)債，地方政府專項(xiàng)債等等誰(shuí)來(lái)買？主要是金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買。金融機(jī)構(gòu)要有資金才能買，所以要降準(zhǔn)。

其二這事關(guān)房地產(chǎn)?，F(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)都已經(jīng)開(kāi)始介入房地產(chǎn)調(diào)控了，在以前，我們希望把金融和房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離開(kāi)。但現(xiàn)在看來(lái)，沒(méi)有金融的介入，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)很難化解。

首先要房地產(chǎn)企業(yè)努力自救；其次，壓實(shí)地方政府保交樓、穩(wěn)民生的責(zé)任。最近，我們才開(kāi)始用金融機(jī)構(gòu)銀行市場(chǎng)化、法治化的原則介入。我相信，我們房地產(chǎn)的軟著陸一定會(huì)，必須會(huì)實(shí)現(xiàn)，但要有時(shí)間，要有各方面的共同努力。所以我們才會(huì)首先選擇降準(zhǔn)——當(dāng)然這不等于我們的LPR下降沒(méi)有空間了，我覺(jué)得還是有空間的。

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，通貨膨脹往往出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)繁榮的頂點(diǎn)。最近一百年通貨膨脹是什么時(shí)候出現(xiàn)的？經(jīng)濟(jì)繁榮的時(shí)候，物價(jià)上漲。但這次不同，目前全球主要經(jīng)濟(jì)體的通脹是經(jīng)濟(jì)衰退的結(jié)果，所以我說(shuō)，這一次是衰退是因，通脹是果，這在歷史上是不多的。

說(shuō)到我們的國(guó)家，近期我國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)比較大，但是隨著各項(xiàng)政策持續(xù)落實(shí)，我們是有望回穩(wěn)向上的——貨幣政策應(yīng)靈活適度，支持經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展，保持物價(jià)基本平穩(wěn)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定。

（據(jù)現(xiàn)場(chǎng)演講整理，內(nèi)容經(jīng)授權(quán)）

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