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【文/ 何帆、朱鶴 何帆教授授權(quán)觀察者網(wǎng)發(fā)布，首發(fā)于FT中文網(wǎng)】

圖例：2014.3，代表2014年3季度，其他與此相同。

2017年中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)局良好。一季度GDP增長(zhǎng)6.9%，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)28.3%，為2011年以來(lái)最快增速。這引發(fā)了經(jīng)濟(jì)學(xué)界的爭(zhēng)論，一種較有代表性的觀點(diǎn)認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)從“新常態(tài)”轉(zhuǎn)入了“新周期”，可能會(huì)進(jìn)入一輪較為強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

我們認(rèn)為，得出這種判斷可能為時(shí)尚早。

導(dǎo)致部分企業(yè)利潤(rùn)增加的主要因素并非是需求回升，企業(yè)利潤(rùn)增加之后未必會(huì)相應(yīng)地增加投資，即使企業(yè)有意愿增加投資，在現(xiàn)有的貨幣和信貸政策條件下也未必能得到支持。其它因素，如政府投資、消費(fèi)和凈出口亦無(wú)法有效地拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍然存在下行壓力，如果政府希望維持較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，要么采取傳統(tǒng)的“強(qiáng)刺激”，要么及早推出“強(qiáng)改革”。

雖然2017年以來(lái)企業(yè)利潤(rùn)有了回升，但不是所有的企業(yè)都雨露均沾。

如果觀察各類(lèi)企業(yè)的表現(xiàn)，可以大致發(fā)現(xiàn)以下特點(diǎn)：

其一，大中型企業(yè)利潤(rùn)回暖較快，同比增速快于工業(yè)企業(yè)整體增速。2017年1-4月，大中型企業(yè)累計(jì)利潤(rùn)同比增速為31.7%，比整體工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速高出了7.3個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，在工業(yè)企業(yè)總利潤(rùn)的占比已經(jīng)達(dá)到66%，基本上主導(dǎo)了工業(yè)企業(yè)的總利潤(rùn)水平。

其二，國(guó)有企業(yè)扭虧為盈，是企業(yè)利潤(rùn)整體回暖的關(guān)鍵因素。2017年1-3月國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)70.5%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其它類(lèi)型企業(yè)（集體企業(yè)7.6%，股份制企業(yè)30.2%，外商企業(yè)24.3%，私營(yíng)企業(yè)15.9%）。

其三，上中游行業(yè)盈利回暖遠(yuǎn)好于下游行業(yè)。2017年1-3月，上游行業(yè)利潤(rùn)達(dá)1228億，去年同期虧損54億。中游行業(yè)利潤(rùn)達(dá)到8040億，同比增長(zhǎng)36%，其中黑色加工、有色加工、化纖等行業(yè)盈利改善最大。相比之下，下游行業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)僅為2.9%。

為什么大中型、上中游的國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)速度最快呢？一個(gè)重要的原因是行政化去產(chǎn)能政策急速推進(jìn)，導(dǎo)致原材料價(jià)格大幅上漲。這在煤炭、鋼鐵、化工和有色等行業(yè)表現(xiàn)得尤為突出。

2015年底至今，煤炭和鋼鐵產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)明顯回升，目前5500大卡的動(dòng)力煤價(jià)格基本穩(wěn)定在了600元左右，相比2015年底的價(jià)格增加了230元，增幅超過(guò)70%，螺紋鋼的價(jià)格在3500元上下波動(dòng)，比2015年底的價(jià)格幾乎增加了一倍。2017年1-4月，煤炭開(kāi)采與洗選業(yè)的累積利潤(rùn)比2016年同期增加了100倍，黑色金屬冶煉及壓延工業(yè)的利潤(rùn)同比增幅達(dá)141.5%，遠(yuǎn)高于其他行業(yè)。

（資料圖）

反觀紡織、橡膠、食品等下游行業(yè)的利潤(rùn)增長(zhǎng)則較為溫和，市場(chǎng)需求整體偏弱。2017年1-4月，紡織、橡膠和食品加工業(yè)的累計(jì)利潤(rùn)同比僅為5.3%、5.4%和8.4%，大大低于同期工業(yè)企業(yè)整體的累計(jì)利潤(rùn)同比增速24.4%。如此看來(lái)，這次利潤(rùn)回暖其實(shí)是利潤(rùn)在不同行業(yè)間的再分配。

更可擔(dān)憂(yōu)的是，這可能導(dǎo)致下游行業(yè)的利潤(rùn)受到進(jìn)一步的侵蝕。如果上游行業(yè)是由于價(jià)格上漲而出現(xiàn)利潤(rùn)回升的，那么，這一價(jià)格上漲因素很難完全傳導(dǎo)到下游行業(yè)。