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文/王力 編輯/徐喆

近日，海南海口海關(guān)發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，剛剛過去的國慶“雙節(jié)”黃金周期間，海口海關(guān)共監(jiān)管離島免稅銷售金額達(dá)到13.3億元，同比增長117%。免稅購物人數(shù)更是達(dá)到17萬人次，同比增長143%。

旅游火爆帶動免稅消費(fèi)的拉漲。截至10月6日，海口海關(guān)監(jiān)管的離島免稅銷售金額高達(dá)1.44億元，較去年同期國慶假期最后一天增長86.3%。而免稅購物人數(shù)也達(dá)到2.57萬人次，同比增長142%。

據(jù)悉，此次“加長版黃金周”海南省多個免稅店同步開展多個促銷活動。當(dāng)前，海南共有6家離島免稅持牌主體和11家離島免稅店。這一領(lǐng)域涉及6個相關(guān)上市公司，其中一半歸屬于中國中免（601888.SH），而中國中免也是唯一擁有全國性免稅牌照的企業(yè)。

不久前，中國中免發(fā)布的業(yè)績快報顯示，公司第三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入和凈利潤分別同比增長27.87%和93.19%。增速較上半年顯著提升。

然而值得關(guān)注的是，就在公司發(fā)布業(yè)績快報當(dāng)日，公司股價出現(xiàn)大幅下跌，創(chuàng)下近三年以來的新低，如今來看業(yè)績雖回暖，但二級市場上大象重新起舞仍需時日。

此外，據(jù)媒體報道，海南已全面啟動封關(guān)運(yùn)作準(zhǔn)備工作。在海南成為“境內(nèi)關(guān)外”區(qū)域后，也意味著游客進(jìn)入島內(nèi)便可享受零關(guān)稅的優(yōu)惠政策，這或?qū)⑦M(jìn)一步壓縮中國中免市場份額。

Q3實(shí)現(xiàn)營收149.79億元，“黃金周”銷售熱潮將帶動全年業(yè)績

在剛剛過去的“雙節(jié)黃金周’期間，中國中免旗下 CDF ?？趪H免稅城作為全球最大的單體免稅店，舉辦了一系列引人矚目的促銷活動，吸引了眾多游客踏足。

其中，CDF ?？诿捞m機(jī)場免稅店推出了“樂飲節(jié)”主題活動，為中秋獻(xiàn)上諸多驚喜。該活動中，部分暢銷酒水低至7折，并提供試飲體驗，吸引了眾多酒品愛好者。同時，CDF 日月廣場免稅店也積極展開大規(guī)模促銷，將香化護(hù)膚商品降至5折，也呈現(xiàn)出熱鬧紛呈的購物盛況。

據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，僅中秋國慶假期期間，CDF 海口國際免稅城共接待了超過18萬人次的游客。這一龐大的客流量充分展示了免稅購物的吸引力和?？趪H免稅城在促進(jìn)消費(fèi)方面的卓越表現(xiàn)。

2023年上半年，海南離島免稅市場保持平穩(wěn)、健康發(fā)展。海南省商務(wù)廳發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2023年上半年，海南離島免稅店總銷售額323.96億元，同比增長31%。

根據(jù)?？诤ｊP(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2023年1-6月，離島免稅購物金額263.18億元，同比增長24.4%；免稅購物人數(shù)373.3萬人次，同比增長45.4%。

而中國中免作為海南島免稅市場超80%份額的企業(yè)，業(yè)績也隨之拉漲。當(dāng)前，中國中免作為雖作為國內(nèi)唯一擁有免稅全牌照的企業(yè)，離島、口岸、室內(nèi)等各種免稅店都在經(jīng)營，但其業(yè)績最主要的來源還是海南島。

2021年，在中國中免的677億營收中，海南貢獻(xiàn)了近70%，僅三亞海棠灣項目就貢獻(xiàn)了52.4%。

2023年上半年，中國中免致力于夯實(shí)“深耕海南”戰(zhàn)略、持續(xù)發(fā)力新零售業(yè)務(wù)、拓展渠道資源優(yōu)勢、落實(shí)綜合體項目建設(shè)、持續(xù)強(qiáng)化核心能力。其營業(yè)收入變動主要是因為報告期內(nèi)受益于國內(nèi)旅游市場逐步恢復(fù)向好，帶動銷售收入尤其是線下銷售持續(xù)增長。

10月9日，中國中免發(fā)布三季度業(yè)績快報，公告顯示，今年前三季度，中國中免實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入508.37億元，同比增長29.14%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤51.99億元，同比增長12.33%。

其中，Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入149.79億元，同比增長27.87%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤13.33億元，同比增長93.19%。

對于今年“黃金周”的消費(fèi)景象，不少券商對中國中免的全年業(yè)績寄予厚望。在Q3業(yè)績發(fā)布后，招銀國際、東莞證券、國信證券、國信證券在內(nèi)的多家機(jī)構(gòu)均給出“買入”評級。

存貨周期降至190天，打折促銷帶來回款周期問題

從單季度來看，中國中免盈利能力承壓的不利局面似乎已經(jīng)緩解。公告數(shù)據(jù)顯示，今年第三季度中國中免毛利率達(dá)到34.3%，優(yōu)于今年第二季的32.8%，去年同期的24.7%，此外單季度凈利潤近乎翻倍，且同比增幅已是連續(xù)四個季度擴(kuò)大。

此前受市場環(huán)境影響，中國中免業(yè)績曾受到大幅沖擊。2020年至2022年，中國中免的營業(yè)收入分別為526億元、676.8億元、544.3億元，同比變動8.2%、28.67%、-19.57%；同期，公司實(shí)現(xiàn)的凈利潤分別為61.4億元、96.54億元、50.3億元，同比變動幅度為32.56%、57.23%、-47.89%。

2023年在旅游行業(yè)加快復(fù)蘇背景下，中國中免業(yè)績隨之恢復(fù)。

然而，雖單季度經(jīng)營數(shù)據(jù)有所改善，但看似大幅改善的經(jīng)營數(shù)據(jù)背后，是去年同期出行限制的低基數(shù)為參考基準(zhǔn)，且三季度營收增長也并未給公司帶來全年的同步增長。

中免的本質(zhì)仍是零售，而零售商的特性常為低利潤但高周轉(zhuǎn)率。

縱觀近10年，中國中免ROE（Rate of Return on Common Stockholders’ Equity，即“凈資產(chǎn)收益率”）在2019年-2021 年均維持在20%以上并逐年增高，2021年一度達(dá)32.6%，然而2022年半年報卻一度降至12.6%，甚至不及2014年水平，2022年ROE為14%。

今年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入358.58億元，同比增長29.68%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤38.66億元，同比下降1.83%，自由現(xiàn)金流為76.80億元，上年同期為-11.30億元。

雖營收創(chuàng)下新高，但卻增收不增利。此前，為完成銷售目標(biāo)，中國中免進(jìn)行了長時間、大范圍的降價促銷活動。由此，中免存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由2022年的220.03天降低至189.5。半年報業(yè)績會上，中國中免表示下半年會繼續(xù)致力于清理不良庫存。

雖在疫情期間為了提高銷量，打折促銷力度較大清楚了庫存，但擴(kuò)大宣傳的同時，營業(yè)成本的攀高，造成增收不增利的這一局面。

今年上半年數(shù)據(jù)顯示，公司營業(yè)成本248.81億元，同比增長36.30%；銷售費(fèi)用42.74億元，同比增長126.06%。

此外，打折促銷也帶來銷售回款賬期變長的問題。據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2022年公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)為0.83次，周轉(zhuǎn)天數(shù)也從259.04天增加至434.46天。從存貨、應(yīng)收賬款以及應(yīng)付賬款的資金占用量和周轉(zhuǎn)速度的角度來看，當(dāng)前中免的營運(yùn)能力仍未恢復(fù)到此前。

海南自貿(mào)港封關(guān)在即，中免份額將被瓜分？

免稅行業(yè)是由國家授權(quán)特定機(jī)構(gòu)專營的領(lǐng)域，進(jìn)入門檻極高。免稅牌照，即免稅品經(jīng)營資質(zhì)，由國家集中管理，需經(jīng)財政部、國稅總局、海關(guān)總署三部門審查批準(zhǔn)。

最近一次我國免稅牌照發(fā)放是在2020年，目前共有10家運(yùn)營商擁有免稅資質(zhì)，包括中免、國免、日上（002593.SZ）、港中旅（00308.HK）、海免、深免、珠免、?？?、海旅和王府井（600859.SH）。

據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2022年，中國中免在海南離島免稅市場占據(jù)83%的市場份額，仍然位列第一。然而，隨著海南離島免稅牌照的發(fā)放，中國中免在全國范圍免稅市場的份額面臨激烈競爭，其市場份額從2020年的92.3%下滑至現(xiàn)在。

此外，國際免稅運(yùn)營商們也對中國本土的旅游零售市場垂涎不已。在2020年投資深免集團(tuán)旗下電商公司后，旅游零售商DFS在2022年再次中標(biāo)重慶機(jī)場國內(nèi)有稅零售特許經(jīng)營權(quán)。

值得注意的是，當(dāng)下海南作為中免市場最大的地區(qū)，時局也將發(fā)生變化。今年3月29日，海南舉行“蓬勃興起正當(dāng)時——海南全面深化改革開放五年來進(jìn)展成效”首場新聞發(fā)布會，宣布將全面推進(jìn)全島封關(guān)運(yùn)作準(zhǔn)備。這也意味著海南全島將成為“境內(nèi)關(guān)外”區(qū)域。

上海浦東國際機(jī)場海關(guān)官員向觀察者網(wǎng)表示，隨著離島免稅政策向落地免稅轉(zhuǎn)變，不論是海外人員進(jìn)入海南，還是境內(nèi)其他區(qū)域的人員進(jìn)入海南，都將享受到進(jìn)口商品免稅待遇，越來越多中國本土商品進(jìn)入免稅渠道。

對于中免來說，他們的主要業(yè)務(wù)是銷售免稅品和毛利率較高的有稅品。一直以來，中免是國內(nèi)唯一具有全免稅渠道資質(zhì)的免稅運(yùn)營商，免稅資質(zhì)是國內(nèi)免稅行業(yè)的主要障礙和競爭優(yōu)勢。而海南作為中免主要營收來源地，在海南島封關(guān)后，如果政府增加更多免稅運(yùn)營商牌照，中國中免的牌照影響將減弱，免稅店的價格優(yōu)勢也會消失，這無異于普通零售行業(yè)。

此外，業(yè)內(nèi)人士表示，中免的存貨問題進(jìn)行打折一定程度上會降低品牌的價值和形象，進(jìn)而降低消費(fèi)者對品牌的信任和忠誠度。

基于這樣的邏輯，中免于2022年10月底在海南的?？陂_業(yè)了一個國際免稅城，面積28萬平，超越海棠灣，是全球最大的免稅單體，里面覆蓋了更多的餐飲、休閑文創(chuàng)元素，從低消的快餐到高檔餐廳幾乎全覆蓋。

當(dāng)前來看，中免正面臨著日益激烈的海南免稅市場競爭，成為全球免稅市場份額爭奪的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。而全球旅游零售市場似乎即將掀起一場激烈競爭，中國中免正陷入內(nèi)外夾擊的困境。

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